Zbijając czynsze ofertowe

Mogłoby się wydawać, że po jednej stronie stoją właściciele nieruchomości o ugruntowanej pozycji, którzy chcą zatrzymać swoje aktywa przez dłuższy czas, generując przychody z opłacalnego czynszu; a po drugiej dyskonterzy, bardziej zainteresowani sprzedażą nieruchomości i gotowi zrobić wszystko, by zapełnić ją najemcami i uatrakcyjnić w oczach potencjalnych inwestorów. Aby to zrobić, muszą oferować duże korzyści dodatkowe takie, jak długie okresy bezczynszowe, utrzymując jednocześnie pozory, że aktywa te są opłacalne – stąd też efektywne czynsze i faktyczna rentowność są ukryte przed inwestorami, ponieważ jest presja na podawanie oficjalnych, dużo wyższych czynszów ofertowych. Czy jest to jednak uczciwy i trafny obraz tego, co się w tej chwili dzieje? – Zawsze będą rozbieżności między czynszami ofertowymi a efektywnymi, różnice pomiędzy deweloperami, a także między obiektami istniejącymi a nowo wybudowanymi – mówi Mark Freeman, szef działu wycen i usług doradczych w firmie Cushman & Wakefield w Polsce. – Czynsze, które dziś widzimy dotyczą nieruchomości, które nie zostały do tej pory sprzedane, więc nie wiemy, czy są one realistyczne czy nie. Inwestorzy nie są naiwni, zwłaszcza duże instytucje robiące duże zakupy portfelowe. Musimy więc poczekać na ich reakcję na niskie obecnie efektywne stawki czynszów.

Wygibasy i zniekształcenia

Jednak Ben Bannatyne, dyrektor zarządzający i szef regionu Europy Środkowo-Wschodniej w firmie Prologis, uważa, że problem istnieje i jest poważny. – Praktyka polegająca na maskowaniu prawdziwych czynszów płaconych przez najemcę musi się w Polsce skończyć. Brakuje obecnie na rynku transparentności, która jest fundamentalnym elementem dobrze funkcjonującego rynku – uważa Ben Bannatyne. Tłumaczy on, że normalną sytuacją jest oferowanie dodatkowych zachęt potencjalnym klientom w trakcie spowolnienia na rynku nieruchomości lub kiedy podaż przewyższa popyt, aby dostosować się do rynku i wynająć powierzchnię. Może to przybrać formę okresów bezczynszowych lub wkładu w koszty wykończenia lokalu, co ochrania czynsz rynkowy (ofertowy). Kiedy zaś sytuacja na rynku poprawia się, poziom stosowanych zachęt spada. – W trakcie długookresowego wynajmu, np. 15-20 lat zachęty te są odczuwalne tylko przez parę lat, więc ich wpływ na wycenę jest minimalny – dodaje. – Jednak w Polsce większość inwestorów kupuje projekty logistyczne, opierając się na czynszach ofertowych, a nie czynszach efektywnych, dlatego też im wyższy czynsz ofertowy, tym wyższa wartość kapitału przypadająca na metr kwadratowy. Doprowadziło to do tego, że deweloperzy sztucznie rozdmuchują czynsze, utrzymując wysoki poziom czynszów ofertowych, a jednocześnie oferują klientom duże zachęty, aby utrzymać czynsz efektywny na niskim poziomie. W przypadku długoterminowego wynajmu nie jest to wielki problem, ale w sektorze logistycznym, gdzie wynajem trwa zazwyczaj 3-5 lat, skutkuje to dużym zniekształceniem rynku – twierdzi Ben Bannatyne. W jego opinii doprowadziło to do dwuwarstwowości czynszu – czynszu efektywnego, który jest faktycznie płacony przez klienta, i czynszu czy też przepływów pieniężnych, które były przedmiotem zakupu inwestora, czyli czynszu ofertowego. – W niektórych przypadkach różnica pomiędzy tymi dwoma formami czynszu może wynosić nawet 50 proc. – mówi Ben Bannatyne.
Hubert Michalak, starszy wiceprezes i dyrektor odpowiedzialny za sektor magazynowy w firmie Hillwood Poland, stwierdza, że istnieje obecnie duża rozbieżność pomiędzy tymi dwoma sposobami określania czynszów, ale zgadza się z analizą Bena Bannatyne tylko do pewnego stopnia. – Różnica między czynszami efektywnymi i ofertowymi jest kwestią znaną od kilku lat – przez ostatnią dekadę była elementem rynku. Jednak osoby działające aktywnie na rynku bardzo dobrze o tym wiedzą – i dla mnie osobiście rozbieżność między czynszami efektywnymi a ofertowymi jest po prostu faktem i nie zaskakuje mnie w najmniejszym stopniu. Jeżeli tu inwestujesz, masz dwie opcje: albo przestrzegasz reguł gry albo musisz ją opuścić – twierdzi Hubert Michalak.

Konkurowanie i zarabianie

Jeśli rozdmuchane czynsze ofertowe i ukryte czynsze efektywne są faktycznym problemem, to nie tylko opierają się na naiwności inwestorów, ale również rodzą pytanie: Jak to możliwe, że deweloperzy wynajmują swoje nieruchomości ze stratą, mając nadzieję, że sprzedadzą je z zyskiem w przyszłości? Radosław T. Krochta, dyrektor generalny i wiceprezes zarządu w Grupie MLP, przekonuje, że nawet firma taka jak ta, w której pracuje, oferująca atrakcyjne czynsze, jest mimo to rentowna. – Proszę spojrzeć na nasze wyniki kwartalne. Od początku 2014 roku do końca trzeciego kwartału osiągnęliśmy zysk w wysokości 40 mln zł. W 2015 roku osiągniemy prawdopodobnie 100 mln zł. Nasze wyniki są kontrolowane przez KPMG i KNF. Czy to niewystarczający zysk? – Jesteśmy jednym z tych deweloperów, których można posądzić o psucie rynku – dodaje. Są deweloperzy tacy jak my, Goodman czy Panattoni, którzy oferują niskie czynsze, oraz Prologis czy Segro, których czynsze są wysokie. Nasze czynsze są agresywne, ale osiągamy zyski – mówi Radosław T. Krochta. Jak sytuację ocenia wspomniane Segro? – Odczuwamy swoisty dysonans na rynku magazynowym: pod względem inwestycyjnym polski rynek jest w świetnej kondycji, a odnotowana w ubiegłym roku wartość transakcji na poziomie prawie 750 mln euro jest absolutnie rekordowa. Jednak z drugiej strony stawiamy sobie pytanie, co się będzie działo po stronie popytu. Trzeba pamiętać, że w długofalowej perspektywie stabilność rynku inwestycyjnego jest skorelowana z sytuacją na rynku najmów – uważa Bożena Krawczyk, dyrektor ds. inwestycji na Europę Centralną w Segro. W strategii organizacji, która jest zarówno deweloperem, jak i inwestorem (łącznie w Polsce ma około 1 mln mkw. powierzchni, z czego około 25 proc. to obiekty zakupione), ważną rolę odgrywa długofalowa relacja z najemcami, z którymi stara się rozszerzać współpracę zarówno pod kątem długości najmu, jak i nowych lokalizacji. – Rynek najemcy jest wyzwaniem. Nasz poziom pustostanów jest niższy niż średnia rynkowa, ale efektywne stawki czynszowe obserwowane na rynku budzą nasz niepokój – podkreśla Bożena Krawczyk. Dla deweloperów oferujących wyższe stawki czynszów, takich jak Prologis, który posiada nieruchomości przeznaczone na wynajem długoterminowy, środowisko niskich czynszów efektywnych z pewnością nie jest idealnym otoczeniem biznesowym. – Widzieliśmy przykłady wynajmu na 3-5 lat, gdzie czynsz ofertowy wynosił 3,5 euro za 1 mkw., natomiast czynsz efektywny był poniżej 1,8 euro. Taka rozbieżność z pewnością nie kreuje zdrowego rynku nieruchomości – twierdzi Ben Bannatyne. Jak w ogóle doszło do takiego stanu rzeczy? Według niego czynnikiem, który to umożliwia jest brak transparentności na rynku i fakt, że w niektórych przypadkach duża część zachęt oferowanych klientom jest wypłacana poza umową najmu. Oznacza to, że nie jest to brane pod uwagę podczas wyceny, a przyszły inwestor jest w rezultacie nieświadomy tego. Przy kapitalizacji czynszu ofertowego kreowany jest spory zysk, którego część może zostać przeznaczona na zachęty dla klientów – mówi. Dlatego też możliwe jest według niego osiąganie zysków nawet przy wynajmie opartym o niskie lub przynoszące straty czynsze, o ile sprawdza się sztuczka z wysokimi czynszami efektywnymi. – Rozbieżność spowodowana sytuacją na rynku, gdzie poziomy czynszów efektywnych oferowanych klientom w umowach przednajmu nowych budynków są dużo niższe niż czynsze w istniejących nieruchomościach o tej samej specyfikacji. W większości przypadków czynsze efektywne są dużo niższe w porównaniu z poziomem czynszu niezbędnego do wybudowania nowego budynku. Tylko dzięki finansowym manipulacjom możliwa jest budowa nowej powierzchni. To w ten sposób udaje się w Polsce stale budować nowe projekty, utrzymując jednocześnie najniższe czynsze efektywne w Europie – jeśli nie na świecie – narzeka Ben Bannatyne.

Wielka rozgrywka

Tymczasem Mark Freeman z firmy Cushman & Wakefield znajduje inne wytłumaczenie. Przyznaje on, że czynsze efektywne są niskie, jednak jego zdaniem jest to nie tyle konsekwencja rozbieżności czy fałszywej wyceny, ale pośpiechu wśród największych graczy, by wykroić sobie jak największy kawałek tortu na obiecującym rynku. – Współczynnik powierzchni niewynajętej jest niski, więc nie jest to kwestia słabego popytu. W 2009/10 roku była ogromna nadpodaż, więc walka o czynsze była ostra. Teraz ilość powierzchni niewynajętej jest niska, ale czynsze efektywne pozostają również niskie – zatem jedynym racjonalnym wyjaśnieniem tego zjawiska jest chęć zagarnięcia dużego fragmentu rynku. Nie wszyscy deweloperzy są tacy sami. Niektórzy budują i zatrzymują nieruchomości, inni budują i je sprzedają. Jeśli nie budują, to nie zarabiają – twierdzi Mark Freeman. Zgodnie z tego typu myśleniem, deweloperzy nie spodziewają się, że czynsze pozostaną na tak niskim poziomie na zawsze – stawiają na to, że czynsze wzrosną. Dla niego przyszłe czynsze na poziomie 2 euro to pesymistyczna perspektywa na obecnym rynku i oczekiwania po stronie deweloperów wzrosną, zbliżając się do poziomu 3 euro. Ryzyko związane z takim podejściem deweloperów polega na tym, że inwestorzy mogą zanegować taką wycenę. Wtedy deweloperzy będą musieli przemyśleć swoją strategię – dodaje Mark Freeman.
Radosław T. Krochta z Grupy MLP uważa, że przejawy braku transparentności ograniczają się do kilku przypadków wątpliwej etyki biznesowej. – Jeżeli chodzi o etykę w biznesie, a także etykę klienta, są oczywiście najemcy, którzy z radością akceptują ukryte zachęty, ale są też tacy, którzy odmawiają przyjmowania takich ofert. Oni również chcą zawierać transakcje, które są transparentne. Dlatego też te praktyki nie sprawdzają się – uważa przedstawiciel MLP. Hubert Michalak z Hillwood Poland przyznaje, że brak transparentności może prowadzić do pewnych problemów i oczywiście wolałby działać na bardziej transparentnym rynku bez ukrytych zachęt. Jednak nie zgadza się on z zarzutem Bena Bannatyne dotyczącym prowadzenia ciemnych interesów. – Wszyscy wydają się przestrzegać polskiego prawa handlowego. Jednak to najemcy i wynajmujący pozwalają tym strukturom istnieć. My bardzo dokładnie kalkulujemy i analizujemy wszystkie nasze inwestycje i jesteśmy optymistycznie nastawieni do polskiego rynku inwestycyjnego, chcemy działać na tym rynku w przyszłości – mówi Hubert Michalak.

Zamieniając wysoki popyt na wyższe czynsze

Jednak według Bena Bannatyne z Prologis, sytuacja doprowadziła do przegrzanego rynku deweloperskiego z nadpodażą – a tego nie można pogodzić z ofertą niskich czynszów i dlatego należy to zjawisko powstrzymać, wprowadzając większą transparentność. – W ostatecznym rozrachunku to nowy inwestor lub długoterminowy właściciel takiej nieruchomości będą musieli zapłacić. Jeżeli chcielibyśmy zatrzymać ten proceder w Polsce i opierać wycenę na czynszu rzeczywiście opłacanym przez klienta – czyli na czynszu efektywnym – wtedy w większości przypadków budowa nowej powierzchni po prostu zostałaby zatrzymana. W krótkiej perspektywie miałoby to negatywny wpływ na wycenę, ale w perspektywie średniookresowej spowodowałoby silny wzrost czynszów, ponieważ indeks powierzchni niewynajętej gwałtownie obniżyłby się, a tłumiony popyt na powierzchnie doprowadziłby do poważnego wzrostu czynszów – twierdzi Ben Bannatyne. Podkreśla to, porównując Polskę do Stanów Zjednoczonych i Wielkiej Brytanii, które w jego ocenie są najbardziej transparentnymi rynkami nieruchomości na świecie, i dlatego też przyciągają duże ilości kapitału, a w dłuższej perspektywie są dużo mniej podatne na wahania. – Jako inwestor branżowy, a nie pasywny, który zakłada inwestycję na pięć-siedem lat, my zarządzając portfelem lub przymierzając się do zakupu, bierzemy pod uwagę nie tylko stopy kapitalizacji, które – jak wszyscy obserwujemy – aktualnie ulegają widocznej kompresji. Nasza rola to bieżąca analiza portfela i ocena całkowitych zwrotów generowanych z danej nieruchomości, tzw. TPR, wyrażający nie tylko wzrost wartości kapitałowej, ale też stabilność przychodu, którą łatwiej osiągnąć, gdy warunki rynkowe są transparentne – mówi Bożena Krawczyk z Segro. Ben Bannatyne podsumowuje – sytuacja, w której wynajmujący i najemca kompletnie nie rozumieją się w zakresie czynszu ofertowego na dłuższą metę nie jest dobra dla nikogo. Jeżeli Polska ma dojrzeć do prawdziwie globalnego rynku nieruchomości, transparentność jest absolutnie kluczowa. ν