Deklasując Zachód

Nathan North, „Eurobuild Central & Eastern Europe”: Prognozowana w tym roku wartość inwestycji jest niższa niż w dwóch poprzednich latach. Czy odzwierciedla to spowolnienie tylko w Polsce i regionie Europy Środkowo-Wschodniej czy też światowy trend?

Sean Doyle, dyrektor rynków kapitałowych, CBRE Polska: Jednym z powodów jest fakt, że w ciągu ostatnich dwóch lat wartości były zawyżone przez duże portfele handlowe i transakcje z udziałem platform logistycznych. Jednak pod względem liczby transakcji ten rok będzie lepszy zarówno od 2018, jak i 2017 roku. Polska jest obecnie postrzegana przez globalny kapitał jako rynek podstawowy. To ostatecznie silna gospodarka i fundamenty rynku pracy we wszystkich sektorach tak naprawdę zachęcają do inwestowania w Polsce. Logistyka jest bardzo silna w ostatnich latach, ale to w warszawskich biurach obserwujemy prawdziwy wzrost wartości inwestycji. W ciągu ostatnich trzech lat średnia roczna absorpcja powierzchni biurowej w Warszawie wyniosła około 350 tys. mkw., natomiast w 2018 roku było to 375 tys. mkw. Plasuje to ją wśród najwyższych na kontynencie obok Londynu czy Paryża. Tym, co obserwujemy po raz pierwszy, jest większa pula inwestorów badających lokalny rynek i składających oferty.

A kim mogą być ci inwestorzy?

W sektorze przemysłowym i logistycznym w Polsce działają inwestorzy reprezentujący niemal każdy zakątek świata. Jeśli chodzi o biura, jest tu duże zainteresowanie inwestorów azjatyckich, zwłaszcza z Korei Południowej, Singapuru i Malezji. Wielu inwestorów niemieckich, którzy wcześniej byli mniej aktywni na polskim rynku ze względu na obawy związane z pustostanami, czuje się teraz komfortowo wobec rosnącej dynamiki rynku najemcy – czyli spadających wskaźników pustostanów i rosnących czynszów. Jest to jeden z powodów znacznego spadku rentowności w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy do poziomu niskich i średnich czwórek. Jeśli cofniemy się do 2016 roku, zobaczymy, że na rynku warszawskim było tylko kilka transakcji biurowych typu core, co bardzo różni się od obecnej sytuacji, kiedy to mamy 15-20 ofert rocznie i wielu oferentów. Oznacza to, że pula inwestorów jest teraz dużo większa, a Warszawę postrzega się jako rynek podstawowy. Jednak nawet przy tych stopach kapitalizacji Warszawa nadal ma dobrą renomę w porównaniu z niektórymi rynkami Europy Zachodniej „o niskim wzroście”, gdzie powszechne są poziomy rentowności wahające się od średnich dwójek do niskich trójek. Oczekuję, że w nadchodzących miesiącach i latach kapitał Europy Środkowej będzie miał coraz większy udział w wolumenie inwestycji biurowych.

Czy nie martwisz się o to, jak zapełnić wszystkie te biurowce powstające obecnie w Warszawie – i że duży poziom pustostanów może mieć wpływ na inwestycje?

W ogóle nie martwię się o obłożenie w Warszawie. W ciągu najbliższych trzech lat ma zostać dostarczone 750 tys. mkw., jednak duży procent tego już został wynajęty lub jest w zaawansowanym stadium negocjacji. Bardziej martwię się o brak powierzchni ze względu na duże wymagania na rynku – nieuchronnie spowoduje to zapełnienie kilku jeszcze niewynajętych projektów. Pomiędzy 2014 a czwartym kwartałem 2016 roku wskaźnik pustostanów w centrum Warszawy oscylował w granicach 15 proc. Od tego czasu spada i dziś pustostany w centralnie położonych obiektach wynoszą 5,5 proc., a nawet mniej w budynkach klasy A. Na Mokotowie, gdzie pustostany osiągnęły najwyższy poziom – prawie 20 proc. – w 2016 roku również odnotowano spadek do 13,7 proc. Kiedy obserwowaliśmy taką dynamikę na rynkach takich, jak Berlin, Amsterdam czy Londyn, późniejszy wzrost czynszów nastąpił zaraz po gwałtownym spadku rentowności. Spodziewam się dalszej kompresji w zakresie rentowności oraz jeszcze większych obrotów wynikających z ożywienia Mokotowa i dużych transakcji. Różnica w stopach kapitalizacji pomiędzy centrum miasta a Mokotowem, gdzie zyski wciąż wynoszą 6,5-7 proc., a wartości kapitałowe są poniżej 3 tys. euro za 1 mkw., zwraca uwagę inwestorów na pojawiające się tam okazje.

Jak zatem wypada Warszawa w porównaniu z polskimi miastami regionalnymi i innymi stolicami w regionie Europy Środkowo-Wschodniej? Czy tam również widzimy tę samą kompresję zysków?

Tak, byliśmy również świadkami podobnej kompresji stóp kapitalizacji w Pradze, Budapeszcie i Bratysławie. Szczególnie w Pradze odnotowano już transakcje na poziomie wysokich trójek. Jednak całkowity wolumen inwestycji na tych rynkach jest mniejszy ze względu na ograniczone możliwości – co nie ma miejsca w Warszawie. Polskie rynki regionalne również mają rekordowe wyniki. Stopy kapitalizacji spadły do poziomu średnich piątek, głównie ze względu na rekordowy popyt najemców w całym kraju. Silna aktywność najemców w polskiej stolicy jest odwzorowywana w miastach regionalnych, w szczególności w Krakowie, Wrocławiu, Łodzi, Gdańsku, Poznaniu i Katowicach. Na ośmiu największych rynkach regionalnych absorpcja netto biur w 2018 roku wyniosła około 520 tys. mkw. Szczególnie w Krakowie, Wrocławiu i Trójmieście absorpcja powierzchni biurowej jest większa niż w wielu stolicach europejskich. Stopy kapitalizacji w przypadku wynajmowanych na długi okres obiektów logistycznych zmniejszyły się do niskich czwórek, podczas gdy portfele obiektów wynajętych wielu najemcom są teraz na poziomie 5 proc. Biorąc pod uwagę presję na wzrost czynszów, oczekujemy dalszej kompresji rentowności również w tym sektorze.

Czy Polska nie jest jednak w pewnym sensie dziwna, skoro tak mało inwestycji – około 1 proc. – pochodzi ze źródeł krajowych? Czy to się wkrótce zmieni – a jeśli nie, to czy nadejście kryzysu, który niektórzy przewidują, nie będzie dużym problemem?

Cóż, około 4-5 lat temu inwestorzy amerykańscy odgrywali wiodącą rolę w wolumenie inwestycji w Polsce, natomiast 6-7 lat temu byli to inwestorzy niemieccy i austriaccy. Przewidujemy jednak, że począwszy od 2020 roku, dominować będzie kapitał z Europy Środkowej – w szczególności z Czech, Węgier i Słowacji. Standardem w całej Europie jest to, że około 30-40 proc. wolumenu pochodzi z danego kraju, więc kraje, o których właśnie wspomniałem, nie są dziwne pod tym względem, są one raczej normą. To niezwykłe, że polskie banki, towarzystwa ubezpieczeniowe czy fundusze emerytalne nie mają większych alokacji nieruchomości, chociaż znajdują się na miejscu. Mamy nadzieję, że w przyszłości wzrosną, natomiast potencjalnie ustanowienie REIT-ów, mogących inwestować w nieruchomości komercyjne, zapewni również rynkowi dodatkową płynność. Jednak zaczynamy obserwować wzrost liczby prywatnych inwestorów i powstają już fundusze, spodziewamy się zatem, że pogłębi to rynek. Być może 2-3 lata temu, kiedy byliśmy na dole cyklu wynajmu, nie wykorzystano okazji, by polski kapitał naprawdę się wypowiedział. Jednak silna aktywność najemców w sektorze biurowym i logistycznym oraz wzrost czynszów w tych sektorach oznaczają, że nadal istnieją na tym rynku olbrzymie możliwości. Uważamy również, że handel jest obecnie źle wyceniany i istnieją tu ogromne szanse.

Jak bardzo się boisz, że „apokalipsa handlowa” przedostanie się tutaj zza Atlantyku i poważnie obniży wartość transakcji?

W 2018 roku wolumen inwestycji handlowych w Polsce w wysokości 2,5 mld euro był ponad dwukrotnie większy niż w Wielkiej Brytanii – jednak dużą część tej wartości stanowiły cztery transakcje. Ponadto nie obserwujemy tu tego samego poziomu bankructw w handlu detalicznym jak w Stanach Zjednoczonych czy Europie Zachodniej, chociaż jednym z powodów jest brak handlu przy ulicach i ogólnie niższe poziomy nasycenia. W Polsce na osobę przypada około 0,7 mkw. w porównaniu z 4,5 mkw. w USA. Średnia w całej Europie wynosi około 1,3-1,5 mkw. Stany Zjednoczone po prostu zbudowały zbyt dużo obiektów handlowych. Z kolei tutaj centra handlowe pierwszej generacji, czyli miejsca, w których ludzie mogli po raz pierwszy robić takie zakupy i nadal to robią, mają się dobrze. Centra drugiej i trzeciej generacji w centrach miast i parkach handlowych przy głównych arteriach nadal działają wspaniale. Po prostu nie doświadczamy kryzysu, który ma miejsce w Stanach Zjednoczonych. Wywołał on jednak pewne negatywne nastawienie do handlu, tłumiąc popyt na takie produkty – dlatego obserwujemy mniej transakcji. Co więcej, zakaz handlu w niedziele, a nawet proponowany podatek od zatorów w przypadku dużych nieruchomości handlowych spowodowały pewien niepokój. Jednak niektóre programy, takie jak zasiłek rodzinny 500+, faktycznie zwiększyły konsumpcję w mniejszych miastach. Rozwój e-commerce i zakupów online mają oczywiście dodatkowy wpływ.

Jak prawdopodobne jest to pogorszenie koniunktury, przewidywane przez wiele osób? Czy Polska będzie od tego w pewnym stopniu odizolowana, tak jak ostatnim razem?

W ostatnim kryzysie po raz pierwszy zaobserwowaliśmy, że inwestorzy z sektora logistycznego i przemysłowego przenosili się z Zachodu do Polski w ramach działań zmierzających do obniżenia kosztów, wykorzystując strategiczną pozycję Polski i regionu Europy Środkowo-Wschodniej, niskie koszty i wykwalifikowaną siłę roboczą. Później widzieliśmy powstawanie BPO w miastach regionalnych, ponieważ firmy IT i finansowe zwiększały tutaj swoje zaangażowanie. Jednak są pewne czynniki, których nie możemy zignorować. Nasza gospodarka jest bardzo mocno powiązana z gospodarką najbliższego sąsiada na zachodzie. Kryzys w Niemczech na pewno nam nie pomoże. Produkcja przemysłowa w Polsce już spadła. Na przykład sektor motoryzacyjny odnotował ostatnio spadek produkcji o 11 proc. rok do roku. Globalna gospodarka zmierza w kierunku spowolnienia, więc w Polsce też to nastąpi – ale nie w takim stopniu, jak podczas poprzednich recesji. Wciąż mamy dynamicznie rozwijającą się gospodarkę – zwłaszcza Warszawa może stać się Singapurem Europy, z dużym napływem nowych najemców oraz dynamicznie rozwijającym się sektorem IT i technologii, przy założeniu, że aktywność zawodowa pozostanie silna. W sezonie 2007/2008 Polska była nadal uważana za gospodarkę wschodnioeuropejską i istniała prawdziwa obawa o liczbę wieżowców biurowych, które były wówczas planowane – obecnie Polska jest uznawana za gospodarkę rozwiniętą i nawet teraz prawdopodobnie nie mamy wystarczająco dużo zaplanowanych inwestycji biurowych, by spełnić wymagania rynku.

Czy powinniśmy zatem, paradoksalnie, modlić się o kryzys?

Każde pogorszenie koniunktury miałoby negatywny wpływ na wielkość inwestycji – jednak wyraźnie korzystamy z niepewności związanej z brexitem: instytucje finansowe przenoszą pewne operacje z Londynu do takich miejsc, jak Dublin, Frankfurt i… Warszawa. Niektórzy inwestorzy, którzy kupowali w Wielkiej Brytanii, zwracają teraz uwagę na Polskę ze względu na nerwowość wokół brexitu. Wielu inwestorów jest eliminowanych z Francji czy Niemiec przez konkurentów oferujących niższe ceny lub ma trudności z uzasadnieniem inwestycji na innych rynkach o niskim wzroście. Polska pokazała niesamowitą odporność podczas ostatniego spowolnienia, więc niezależnie od tego, co się stanie, jestem pewien, że przetrwamy kolejną burzę.

Czy nie ma zatem żadnych chmur na horyzoncie w odniesieniu do rynku inwestycyjnego?

Na szczęście nie ma ich za dużo. Niska stopa bezrobocia i niedobory siły roboczej mogą stanowić problem zarówno dla branży budowlanej, jak i najemców biurowych i logistycznych na niektórych rynkach. Polska korzysta jednak z imigracji z dalszego wschodu. Głównie z Ukrainy i Białorusi, ale także z Indii – natomiast w Krakowie rosnący odsetek siły roboczej BPO pochodzi obecnie z Europy Południowej. Ludzie z coraz dalszych zakątków decydują się uczynić z Polski swój dom, co może mieć tylko pozytywny efekt. Ponieważ gospodarka nadal się rozwija, staje się również bardziej atrakcyjna dla Polaków mieszkających za granicą, którzy wracają do domu z nową energią i pomysłami, co czyni kraj bardziej dynamicznym. Kilka lat temu niepewność czy brak jasności co do struktury podatkowej spowolniło rynek, choć wydaje się, że już się to uspokoiło. Powstrzymam się od komentowania polityki, ale stabilność i utrzymywanie dobrych relacji z naszymi europejskimi przyjaciółmi będą zawsze dobre dla biznesu. Natomiast kwestie środowiskowe i zrównoważony rozwój powinny determinować plany władz miasta, deweloperów, inwestorów oraz, co najważniejsze, rządów w całej Europie, by zadbać o długoterminową kondycję rynków, gospodarki i obywateli.

Od San Francisco po sam szczyt

Sean Doyle jest dyrektorem działu rynków kapitałowych w firmie CBRE Polska, obejmującego sektor biurowy, handlowy, przemysłowy, mieszkaniowy, hotelowy i produktów alternatywnych. Swoją karierę rozpoczął w San Francisco, następnie przeniósł się do Londynu, a ostatecznie do Polski, z którą jest związany od 14 lat. Wartość zrealizowanych pod jego kierownictwem transakcji przekracza 12 mld euro.