Lekko zielona wyspa

Wynika to z faktu, że rynki te posiadają mniejszą ekspozycję na branżę turystyczną. Przede wszystkim jednak kraje regionu weszły w pandemię w stosunkowo dobrej kondycji. Zdrowe fundamenty makroekonomiczne pozwalają im patrzeć w przyszłość z ostrożnym optymizmem.

Gospodarka nadal zdrowa

Po pierwsze, cechują się one względnie niskim poziomem zadłużenia – poniżej 50 proc. (z wyjątkiem Węgier, gdzie przekracza on 70 proc.), pozwalającym na rozbudowane programy wsparcia w formie czy to niskooprocentowanych i częściowo umarzalnych pożyczek, czy to bezzwrotnych dotacji. Po drugie, ich atutem są solidne sektory bankowe, mogące poszczycić się zarówno wysokimi współczynnikami wypłacalności (co świadczy o bezpieczeństwie systemu), jak i (w przeciwieństwie do Europy Zachodniej) wskaźnikami zwrotu z kapitału. Dzięki temu będą w stanie zamortyzować wstrząsy spowodowane załamaniem koniunktury. I po trzecie, kraje środkowoeuropejskie miały to szczęście, że koronawirus dotarł do ich granic z opóźnieniem w stosunku do Europy Zachodniej i w związku z tym rządy miały więcej czasu, by zareagować.

Powyższe nie zmienia jednak faktu, że ekspansywna polityka fiskalna nadwyrężyła zasoby budżetowe. Nie ma wątpliwości, że wraz z pogłębianiem się deficytu budżetowego i załamaniem wzrostu gospodarczego, wskaźniki długu publicznego do PKB pójdą w górę. Zrównoważenie finansów publicznych będzie najprawdopodobniej wymagało wprowadzenia wyższych (i być może bardziej progresywnych) podatków.

Wiedeński Instytut Międzynarodowych Studiów Ekonomicznych (WIIW) szacuje, że w krajach Europy Środkowo-Wschodniej spowolnienie gospodarcze spowodowane pandemią koronawirusa będzie głębsze niż w następstwie światowego kryzysu finansowego w latach 2008-09. Oczekuje się, że realny wzrost gospodarczy w regionie spadnie o 6,1 proc. w 2020 r. wobec 5,6 proc. w 2009 r. Również ożywienie będzie mniej dynamiczne: 2,8 proc. w 2021 r. w porównaniu z 4,4 proc. w 2010 r. Największy uszczerbek, jeśli chodzi o PKB, poniosą kraje bałkańskie: Chorwacja (-11 proc.), Słowenia (-9,5 proc.) i Czarnogóra (-8 proc.), ale także Słowacja (-9 proc.). Kryzys będzie miał natomiast łagodniejszy przebieg w gospodarkach w mniejszym stopniu uzależnionych od handlu zagranicznego i turystyki, takich jak Kosowo (-4,4 proc.) czy Serbia (-4 proc.).

Umiarkowanie ucierpią też Polska (-4 proc.) i Czechy (-4 proc.). Prognozę tę zdaje się potwierdzać zestawienie sporządzone przez CEOworld Magazine, w którym Polska znalazła się na trzecim miejscu wśród najbardziej atrakcyjnych destynacji inwestycyjnych świata, ustępując jedynie Wielkiej Brytanii i Singapurowi. Ranking objął 80 państw, z których tylko 3 europejskie (poza Polską i Wielką Brytanią – także Czechy) uplasowały się w pierwszej dziesiątce. Choć wydany na początku roku, jeszcze przed ogólnoświatowym wybuchem pandemii, raport CEOworld Magazine powinien wzmocnić pozycję inwestycyjną polskiej gospodarki.

Okres obowiązywania realnie ujemnych (skorygowanych o inflację) stóp procentowych będzie długotrwały i trudno przewidzieć, kiedy nastąpi powrót do „normalności”. Z jednej strony będzie dawała o sobie znać presja deflacyjna, na którą złożą się takie czynniki, jak bezrobocie, ograniczenie konsumpcji na rzecz oszczędzania oraz zadłużenie. Z drugiej strony i złoty, i inne waluty regionu mocno osłabły w stosunku do euro i dolara, co przełoży się na wzrost cen towarów importowanych. Jak przewiduje Komisja Europejska, na koniec tego roku inflacja mierzona wskaźnikiem HICP (zharmonizowany indeks cen konsumpcyjnych) wyniesie w Polsce przeciętnie 2,7 proc., co oznaczałoby wzrost o 0,6 proc. w stosunku do ubiegłego roku. Prognozy wzrostu inflacji dotyczą również innych państw regionu, ale to Polska ma być rekordzistką w tym względzie z wynikiem 4,5 proc. w IV kwartale 2021 roku. Inflacja nie ominie też strefy euro, lecz jej przyrost będzie następował w spokojniejszym tempie: na koniec tego roku ma wynieść 0,6 proc., a w roku 2021 – 1,3 proc.

Unia wspiera i uspokaja

Inaczej niż w roku 2008, skutki koronakryzysu będą daleko poważniejsze dla gospodarki realnej aniżeli dla rynków finansowych. Dlatego Komisja Europejska wdrożyła nadzwyczajne i bezprecedensowe środki zaradcze, będące uzupełnieniem krajowych tarcz antykryzysowych. Szkopuł w tym, że nie wszystkie państwa regionu należą do UE. Sytuację gospodarczą Ukrainy, Mołdawii i krajów bałkańskich utrudnia zahamowanie napływu kapitału zagranicznego (przekazów pieniężnych i bezpośrednich inwestycji zagranicznych), od którego są zależne. Jednocześnie mają one ograniczone możliwości finansowania zewnętrznego, dlatego kluczową rolę w wydźwignięciu z recesji odegrają tam międzynarodowe instytucje pomocowe, takie jak MFW i EBOR. W lepszym położeniu wydają się być kraje Grupy Wyszehradzkiej, które mogły pozwolić sobie na wdrożenie ekspansywnych bodźców fiskalnych, a dodatkowo, w razie potrzeby, mogą zwiększyć zadłużenie, korzystając z dobrych ratingów kredytowych.

Jeśli chodzi o rynki kapitałowe, to europejskie parkiety nie doświadczyły tak mocnego odbicia jak Wall Street. Paneuropejski indeks Stoxx 600 wzrósł o prawie 32 proc. od czasu głębokich zawirowań w połowie marca, ale nadal traci 12 proc. w stosunku do stanu z początku roku. Dla porównania: jego amerykański odpowiednik, S&P 500, wzrósł o 42 proc. od połowy marca, wracając do poziomu ze stycznia. Spółki z tzw. tradycyjnych branż notują jednocyfrowe wskaźniki P/E (prognoza dynamiki zysku na akcję), ale jednocześnie wskaźniki P/BV (stosunek ceny do wartości księgowej) utrzymują się znacznie poniżej jedności, co świadczy o niedowartościowaniu tych walorów. I chociaż na europejskich rynkach nie ma mowy o wyprzedaży, to wyceny są umiarkowane, zwłaszcza w porównaniu z szaleństwem panującym za oceanem, i stwarzają atrakcyjne możliwości zakupu dla inwestorów długoterminowych – amatorów value investing. Za zaangażowaniem kapitałowym w Europie przemawia zróżnicowanie geograficzne strumieni przychodów firm. Dywersyfikacja jest bowiem rzeczą ważną w rzeczywistości naznaczonej niepewnością. Ponadto, przy obecnym poziomie oprocentowania depozytów bankowych, obroty i chłonność giełd będą wykazywały w kolejnych latach tendencję wzrostową, ponieważ staną się dla wielu jedyną dostępną formą tezauryzacji. W dalszej perspektywie może to rodzić pozytywne skutki, bo rynki kapitałowe wciąż mają zbyt ograniczony udział w finansowaniu biznesu w Europie.

W CEE nie tak źle

Skutkiem ubocznym pandemii, na którym skorzysta Europa Środkowo-Wschodnia, będzie nowe rozdanie w zglobalizowanej gospodarce. Region ma szansę stać się uprzywilejowanym celem bezpośrednich inwestycji zagranicznych. Wiele firm deklaruje bowiem chęć przynajmniej częściowego przeniesienia mocy produkcyjnych z odległych zakątków świata do Europy, aby zapobiec w przyszłości dezintegracji łańcuchów dostaw z powodu uzależnienia od jednego producenta. Prawdopodobnie wzrośnie również outsourcing usług do krajów Europy Środkowo-Wschodniej. „Tort” będzie zatem dzielony na nowo, z korzyścią dla naszego regionu, który będzie mógł wykroić kawałek dla siebie, tj. zyskać udział w globalnych łańcuchach dostaw.

To dobra wiadomość dla Europy Środkowo-Wschodniej, zwłaszcza dla Grupy Wyszehradzkiej (Czechy, Węgry, Polska, Słowacja) i Rumunii, jeśli chodzi o produkcję, oraz dla krajów bałtyckich – w zakresie usług. Nie stanie się to w przyszłym roku, ale w ciągu następnej dekady prawdopodobnie zobaczymy zmianę – twierdzi Richard Grieveson z WIIW.

Kraje regionu skorzystają też na ożywieniu gospodarki cyfrowej w wyniku kryzysu. W poszukiwaniu oszczędności, pozwalających zrównoważyć koszty związane z kryzysem, firmy będą bowiem kładły nacisk na automatyzację opartą na sztucznej inteligencji.

Za scenariuszem odchodzenia od offshoringu na rzecz nearshoringu przemawia fakt, że w minionej dekadzie koszty pracy w Chinach skokowo wzrosły, co odebrało im wieloletnią przewagę nad naszym rejonem świata. W Europie Środkowo-Wschodniej tempo wzrostu wydajności utrzymuje się powyżej tempa wzrostu kosztów. Według raportu Colliers International pt. „COVID-19 & CEE’s Industrial Upside. Europe’s Near Shore Powerhouse”, tylko Polska i Węgry wciąż mają (niewiele) wyższe niż Chiny koszty pracy, Rumunia porównywalne, a Bułgaria wręcz niższe. Dla kontrastu: koszty pracy w niemieckim sektorze produkcyjnym są około trzykrotnie wyższe niż w Czechach i na Słowacji, blisko czterokrotnie wyższe niż na Węgrzech i w Polsce, prawie sześciokrotnie wyższe niż w Rumunii i prawie ośmiokrotnie wyższe niż w Bułgarii.

COVID-19 przyspieszy tendencję zrównoważonego inwestowania. Coraz większą wagę inwestorzy będą przykładać do czynników środowiskowych, społecznych i związanych z zarządzaniem (ESG). Temu trendowi sprzyja Zielony Ład, wielowektorowa agenda Komisji Europejskiej, której celem jest osiągnięcie przez Wspólnotę neutralności klimatycznej w perspektywie 2050 roku. Warto podkreślić, że transformacja ekologiczna będzie współgrała z cyfrową, w tym sensie, że jedna służy drugiej. Wymuszony przez pandemię i bezprecedensowy w swojej skali unijny program ożywienia gospodarczego („Next Generation EU”) dostarczył silnego impulsu do tego, by obie transformacje skutecznie przeprowadzić. Wymaga to jednak pełnej mobilizacji zarówno sektora przemysłowego, jak i finansowego. Europejskie fundusze będą pomagały kształtować społeczno-gospodarczą rzeczywistość Europy w nadchodzących dziesięcioleciach, ale same w sobie nie wystarczą, podobnie jak żaden rząd nie poradzi sobie z tym wyzwaniem samodzielnie. Kluczowe znaczenie dla finansowania zielonej transformacji będzie miał prywatny biznes. Pierwszym i najistotniejszym zadaniem stojącym przed rządzącymi jest wygenerowanie impulsów zachęcających go do inwestowania zgodnie z logiką zrównoważonego rozwoju. Dlatego też Komisja Europejska będzie promowała nowe formy współpracy z przemysłem z wykorzystaniem ukierunkowanej pomocy publicznej. Będą to w szczególności alianse mające na celu pooling zasobów publicznych i prywatnych oraz budowanie nowych łańcuchów wartości. Od tego, czy uda się skierować strumienie kapitałowe na zielone inwestycje, zależy powodzenie agendy Zielonego Ładu.

Czarny cień

Przestawianie gospodarki na nowe tory niesie ze sobą niebezpieczeństwo powstawania tzw. aktywów osieroconych, czyli zasobów naturalnych, elementów infrastruktury, a nawet całych gałęzi przemysłu, które skokowo tracą wartość w związku z wchodzeniem nowych technologii i wygaszaniem produkcji energii z paliw kopalnych. Zagrożenie to dotyczy państw regionu, które wciąż nadrabiają dziesięciolecia zapóźnienia infrastrukturalnego i technologicznego. Polska dodatkowo będzie musiała uporać się z problemem węgla. Z punktu widzenia inwestorów restrukturyzacja sektora energetycznego stwarza interesujące możliwości, ponieważ Skarb Państwa sam nie udźwignie, nawet z pomocą dotacji z unijnego Funduszu Sprawiedliwej Transformacji, ciężaru finansowego tego przedsięwzięcia.