Każdy metr na wagę złota
Okiem eksperta
Zgodnie z danymi BIK, maj 2022 był najgorszym miesiącem pod względem liczby chętnych na kredyty hipoteczne od 15 lat – wniosków było o ponad połowę mniej niż rok wcześniej (czerwiec 2022 do czerwca 2021), natomiast przeciętna wartość kredytu hipotecznego była wyższa o 2,9 proc. Z uwagi na fakt, że NBP ma postawiony cel inflacyjny, który znacznie mija się z tym, co dzieje się na polskim rynku i na sklepowych półkach, najprawdopodobniej stopy procentowe dalej będą podnoszone, co jeszcze bardziej zaostrzy politykę banków i zmniejszy zdolność kredytową nabywców chcących wspomóc zakup nieruchomości kredytem hipotecznym. Dodatkowo w kwietniu KNF zarekomendowała bankom podjęcie działań, które mają na celu obniżenie ryzyka kredytowego. Jednym z warunków stawianych przyszłym kredytobiorcom jest, aby miesięczne raty nie przekraczały 40 proc. zarobków osób o niższych dochodach (wcześniej było to 50 proc.) i 50 proc. zarobków osób o wyższych dochodach (wcześniej 65 proc.). Kolejnym warunkiem jest rata z oprocentowaniem o 5 pp. wyższym (wcześniej 2,5 pp.). Obie te rekomendacje wpłynęły negatywnie na obliczenie zdolności kredytowej wnioskujących o kredyt. Liczba kupujących mieszkania wciąż gwałtownie spada z uwagi na niską dostępność kredytów mieszkaniowych. Regresowi ulega nie tylko popyt, lecz także podaż.
Ceny budów oraz wysokie ceny wykonawstwa sprawiają, że rentowność z inwestycji jest o wiele niższa od możliwej do osiągnięcia sprzed inwazji Rosji na Ukrainę. Firmy obecne na rynku budowlanym i deweloperskim, aktualizując koszty, często uznają, że niewywiązanie się z umów przyniosłoby dotkliwe straty, godzą się więc na dokończenie budów nawet przy niższej rentowności projektów. Z dużą dozą prawdopodobieństwa należy jednak założyć, że planowane projekty zostaną przesunięte w czasie na moment lepszych cen i koniunktury.
Nie prognozujemy upadłości na rynku deweloperskim z uwagi na bardzo dobre wyniki deweloperów w latach ubiegłych, natomiast lokalnie mniejsi gracze – szczególnie ci, którzy weszli w inwestycje niedawno, zachęceni zwrotami na rynku mieszkaniowym, i ci, którzy mają kredyty inwestycyjne – mogą mieć problemy. Może dochodzić do dalszej konsolidacji uczestników rynku deweloperskiego. Na problemy w branży mogą wpłynąć ewentualne upadłości w sektorze generalnego wykonawstwa i trudności z oddaniem inwestycji.
Kup pan cegłę, ale drogo
Zgodnie z danymi GUS, wzrost cen produkcji budowlano-montażowej w maju 2022 rok do roku wyniósł 12,2 proc. Od marca 2021 roku obserwowany jest rosnący trend w dynamice cen produkcji budowlano-montażowej w skali roku. W stosunku do stycznia 2020 r. najbardziej wrosły ceny budowy budynków – o 15,4 proc.
Od początku roku do końca maja 2022 roku deweloperzy rozpoczęli budowę 55,9 tys. mieszkań (o 23,2 proc. mniej niż rok wcześniej). W tym roku deweloperzy muszą ograniczać liczbę nowych inwestycji mieszkaniowych nie tylko z uwagi na spadający popyt na nowe lokale, ale także z powodu bezprecedensowego wzrostu kosztów wykonawstwa, z którym od drugiej połowy 2021 r. mierzy się cała branża budowlana. Według danych Grupy PSB, w okresie styczeń–maj 2022 roku ceny wiodących materiałów rosły każdego miesiąca średnio o około 30-35 proc. rok do roku. Pod koniec II kwartału tego roku stal i tworzywa sztuczne były dwa razy droższe niż przed pandemią, ceny wyrobów z drewna były wyższe o 50-80 proc., a ceny paliw osiągnęły swój szczyt, licząc od początku XXI wieku. W efekcie w okresie maj–czerwiec tego roku niemal 80 proc. firm budowlanych ankietowanych przez GUS uznawało koszt materiałów za barierę działalności, co stanowiło najwyższy poziom tego miernika w historii. W dodatku firmy z sektora budownictwa odczuwają coraz silniejszą presję płacową ze strony pracowników z powodu rosnącej inflacji. W reakcji na nadzwyczajny wzrost kosztów budowy przedsiębiorstwa gwałtownie podnoszą ceny robót budowlanych, na co wskazują rekordowe poziomy wskaźnika cen produkcji budowlano-montażowej GUS w 2022 r. na poziomie około 8-12 proc. W konsekwencji rekordowych kosztów wykonawstwa wielu deweloperów wstrzymuje się z uruchamianiem nowych projektów inwestycyjnych, przynajmniej do momentu ustabilizowania cen na rynku budowlanym. – Taka decyzja jest podyktowana prostą ekonomiczną kalkulacją, która prowadzi deweloperów do wniosku, że w większości regionów kraju koszt budowy 1 mkw. mieszkania przekracza cenę jego sprzedaży lub jest do niej zbliżony. Hamowanie w budownictwie mieszkaniowym na tle rekordowego roku 2021 jest widoczne w danych GUS, które wskazują, że w okresie styczeń–maj 2022 roku deweloperzy rozpoczęli budowę o 23,2 proc. mniej mieszkań niż przed rokiem – komentuje dr Damian Kaźmierczak, główny ekonomista w Polskim Związku Pracodawców Budownictwa (PZPB).
Czeka nas dekoniunktura?
Wyraźnie widoczne jest zwolnienie tempa rozpoczynanych inwestycji, szczególnie wobec faktu, że ostatnie lata to niekończąca się gorączka na rynku mieszkaniowym. Popyt w wielu miastach był tak wysoki, że podaż za nim nie nadążała. Zgodnie z danymi NBP, ceny ofertowe w ciągu ostatnich pięciu lat w siedmiu największych polskich miastach (Gdańsk, Gdynia, Kraków, Łódź, Poznań, Warszawa, Wrocław) wzrosły o 63 proc., a tylko w ciągu ostatniego roku zwiększyły się o 15 proc. w ujęciu rok do roku. W perspektywie pięcioletniej, najwyższy wzrost cen ofertowych odnotowany został w Gdańsku i wyniósł aż 76 proc. Wśród wszystkich analizowanych miast prym wiodą Szczecin i Zielona Góra, gdzie pięć lat temu cena ofertowa mieszkania była średnio o 88 proc. niższa niż obecnie, pomimo tego popyt na mieszkania nie malał.
Czy w obecnej sytuacji możemy mówić o bańce mieszkaniowej, a jeśli tak – czy grozi nam jej pęknięcie? Charles Kindleberger opisał proces powstawania bańki jako „gwałtowny i ciągły wzrost cen aktywów, który kreuje oczekiwania dalszego ich wzrostu, przyciągając tym samym nowych inwestorów zainteresowanych zyskami kapitałowymi”. Zjawisko to można określić jako perpetuum mobile, które napędzane jest także przez nasze oczekiwania dalszego wzrostu.
Ostatni kryzys na rynku mieszkaniowym dotknął nas silnie 15 lat temu (w Polsce – 14 lat temu). W pierwszej połowie 2008 roku zbankrutowało w Polsce 27 deweloperów, a o 40 proc. wzrosła liczba windykowanych firm budowlanych. Kryzys dotkliwie doświadczył w szczególności branżę mieszkaniową, a jego pojawienie się poprzedziły wzrosty cen w latach 2004-2007, które w niektórych miastach sięgały 200 proc. Wtedy pierwszym zwiastunem kryzysu także były problemy podwykonawców, którzy dotkliwie doświadczali opóźnień w płatnościach, rosnących cen energii i innych kosztów. Kryzys rozpoczął się w USA od bardzo tanich kredytów, a także spekulacyjnego inwestowania na rynku nieruchomości wobec braku atrakcyjnych lokat. Ponadto państwo mocno premiowało politykę „domu dla każdego Amerykanina” i przyznawało subsydia odsetkowe najmniej zamożnym. Wszystko to spowodowało wzrost cen nieruchomości, w wielu przypadkach czysto spekulacyjny. Geneza tego stanu rzeczy była oczywiście o wiele bardziej skomplikowana i opierała się w dużej mierze na nadużyciach agencji ratingowych, banków, a często także rzeczoznawców majątkowych. W Polsce natomiast do wzrostu ówczesnego popytu na nieruchomości kupowane za pomocą kredytu hipotecznego w dużej mierze przyczyniła się ulga odsetkowa, która obowiązywała do 2006 roku – można było odliczyć od dochodu wydatki na spłatę odsetek od kredytu (nadal jest to możliwe, o ile kredyt został zaciągnięty przed 2006 rokiem). Popyt nakręcił ceny nieruchomości do wysokich poziomów, w efekcie czego coraz mniej nabywców stać było na mieszkania. Brzmi znajomo?
Inne czasy
Obecna sytuacja jest inna z kilku powodów. Istotny jest choćby fakt, że zdecydowana większość mieszkań, które są obecnie w budowie, została już kupiona, nie ma zatem podstaw, by ich ceny spadły. Dodatkowo rosnące ceny działek budowlanych, wykonawstwa, materiałów budowlanych, paliwa i energii, a także wysoka inflacja i malejąca podaż nowych mieszkań sugerują zupełnie odwrotną sytuację. Nakłada się na to także obciążenie deweloperów dodatkowymi kosztami wynikającymi z nowelizacji ustawy o ochronie praw nabywcy lokalu mieszkalnego lub domu jednorodzinnego. Nowelizacja weszła w życie 1 lipca 2022 roku i przewidziała obowiązek odprowadzania składek na Deweloperski Fundusz Gwarancyjny, mający chronić nabywcę na wypadek problemów dewelopera lub banku.
Nie należy jednak zapominać, że rynek najmu mieszkań został dotknięty w czasie pierwszego okresu pandemii. Zwłaszcza miasta, które miały spore portfele mieszkań na wynajem krótkoterminowy, odnotowały duże spadki czynszów i perturbacje z tym związane. Natomiast obniżki stawek czynszowych notowano we wszystkich miastach.
Obecny wzrost wysokości czynszów mieszkań w ofercie jest niewątpliwie efektem inflacji, wzrostu cen ogrzewania, wzrostu kosztów kredytów hipotecznych, które poniekąd przerzucane są na najemców, oraz napływu znacznej liczby uchodźców z Ukrainy. W Warszawie wzrost ten osiągnął aż 19 proc. rok do roku (14 proc. w porównaniu z I kwartałem 2020 roku, czyli okresu przed pandemią). Dodatkowo umowy najmu zawarte na dłuższy czas zazwyczaj zawierają waloryzację o średnioroczny wskaźnik inflacji, co oznacza możliwość dalszych podwyżek czynszów. W przypadku rocznych umów najmu, które są jednymi z najbardziej popularnych na polskim rynku, wynajmujący może dopasować czynsz do sytuacji rynkowej, co przy obecnie rekordowo wysokim popycie z pewnością także będzie skutkować podwyżkami w czynszach.
Przy tak wysokiej inflacji i niepewności na rynku, a także rosnących kosztach kredytu i spadającej zdolności kredytowej, wielu chętnych na zakup własnego mieszkania wstrzyma się z decyzją i przekieruje uwagę na rynek najmu. Przy dalszych gwałtownych wzrostach czynszów istnieje również możliwość wprowadzenia przez rząd prawa regulującego ich wysokość (co ma miejsce np. w krajach skandynawskich czy w Niemczech). Dodatkowo napływ uchodźców z Ukrainy powoduje gwałtownie malejącą liczbę mieszkań na wynajem w ofercie największych miast.
Czynsze jeszcze w górę
Należy założyć, że z uwagi na wysoki popyt oraz koszty, które muszą ponosić właściciele mieszkań, czynsze nadal będą rosły. Tu znów wyraźnie zauważalne jest pole do działania podmiotów z sektora PRS, które chcą budować portfele z mieszkaniami na wynajem i alokować kapitał w tym sektorze, a także inwestorów gotówkowych, którzy będą chcieli uciec przed inflacją. Warto nawiązać tu do kwestii REIT-ów, czyli funduszy, które inwestują w nieruchomości, a których funkcjonowanie wciąż nie jest uregulowane w polskim prawie. Mogłaby to być doskonała alternatywa dla inwestycji długoterminowej dla osób nieposiadających wystarczających środków na zakup całej nieruchomości. Ustawa jednak ciągle nie została napisana.
Wielu chętnych do zakupu mieszkania, z uwagi na niemożność wspomożenia się kredytem hipotecznym, zdecyduje się w najbliższym czasie na wynajem. Również uchodźcy z Ukrainy i osoby, których firmy przenoszą się ze Wschodu, będą w przeważającej mierze korzystać z wynajmowanych lokali. Przy tak dużym niedoborze mieszkań w Polsce, który – mimo rekordów na rynku budowlanym w ostatnich latach – nie był w stanie zaspokoić nawet popytu mieszkańców naszego kraju, istnieje obawa poważnego i długotrwałego niedoboru mieszkań, szczególnie tych na wynajem. W tym względzie wiele zależy od sytuacji w Ukrainie oraz od polityki mieszkaniowej naszego rządu i pomysłów gmin na rozwiązanie tego problemu. Niestety, rządowy program Mieszkanie Plus nie został zrealizowany zgodnie z zakładanymi celami i nie wpłynął na rozwiązanie problemów mieszkaniowych. Nowa ustawa o SIM-ach (czyli Społecznych Inicjatywach Mieszkaniowych), które miały zastąpić nowe TBS-y (istniejące TBS-y mogą działać na tych samych zasadach), także na razie nie odniosła sukcesu, choć sama inicjatywa oraz powołanie Rządowego Funduszu Rozwoju Mieszkalnictwa wydają się działaniami w dobrym kierunku.
Wielu deweloperów może wstrzymać się z uruchomieniem planowanych budów z uwagi na bardzo wysokie ceny realizacji, co także wpłynęłoby na czasowe przesunięcie budów do momentu ustabilizowania się sytuacji na rynku. Według naszych prognoz, pierwotny rynek mieszkaniowy w najbliższych kwartałach – dopóki stopy procentowe znów nie zostaną obniżone, a koszty budowy nie wrócą do akceptowalnych poziomów – pozostanie w letargu, a podaż i popyt spadną do o wiele niższych poziomów.
Finansowanie w czasach zarazy
Przy stale rosnącej inflacji niektóre banki decydują się na finansowanie projektów mieszkaniowych. Klientów rynku dłużnego nieruchomości mieszkaniowych możemy podzielić na następujące grupy:
- a)
inwestorzy indywidualni kupujący na własne potrzeby lub inwestycyjnie, - b)
inwestorzy instytucjonalni kupujący całe budynki (w budowie albo gotowe), - c)
deweloperzy budujący mieszkania na sprzedaż dla inwestorów indywidualnych lub instytucjonalnych.
Inwestorzy indywidualni napotkali barierę wynikającą z ich zdolności kredytowej, która drastycznie spadła ze względu na ciągle wzrastające stopy procentowe. Wzrost stopy bazowej z 0,25 proc. p.a. do 6,88 proc. p.a. na przestrzeni czterech ostatnich miesięcy spowodował, że miesięczna rata 20-letniego kredytu o średniej wartości początkowej 400 tys. zł wzrosła w tym okresie z ok. 2,7 tys. zł do 3,8 tys. zł. Przy średnim wynagrodzeniu netto w Warszawie wynoszącym ok. 6 tys. zł, obciążenie kredytowe dla gospodarstwa jednoosobowego wzrosło z 45 proc. do ponad 60 proc. średnich dochodów netto. Tak wysoki poziom obciążenia kredytowego powoduje zbyt duże ryzyko niewypłacalności dłużnika, nieakceptowalne dla banków. Zakładając dalszy wzrost stopy WIBOR, co przy obecnej inflacji wydaje się nieuniknione, możemy założyć, że dla tego kredytu w kwocie 400 tys. zł wzrost stopy bazowej o 0,5 proc. spowoduje wzrost miesięcznej raty kredytowej o ok. 150 zł. W przypadku inwestorów indywidualnych część banków próbuje dalej oferować kredyty hipoteczne, ale z dużo większym wkładem własnym – wcześniej ok. 20 proc., teraz nawet 40-50 proc. kwoty inwestycji. Dyskutowane pomysły rządowe o dofinansowaniu rat kredytowych lub wakacje w płatnościach rat mogą być chwilowym wsparciem, natomiast istotne jest, jak długo utrzymają się tak wysokie koszty kredytu, gdyż coraz większe obciążenie gospodarstw domowych może skutkować upadłościami konsumenckimi lub dalszym zadłużaniem się gospodarstw u firm pożyczkowych.
Inwestorzy instytucjonalni inwestujący w mieszkania na wynajem obecni na polskim rynku to przeważnie podmioty zagraniczne. Przychody z najmu mieszkań w Polsce są denominowane w złotych, podobnie jak finansowanie projektów mieszkaniowych. Koszt finansowania to suma stopy bazowej WIBOR (jedno-, trzy- lub sześciomiesięczny) i marży banku. Dużo rzadziej jest stosowana stała stopa, a jeśli nawet, to przeważnie ograniczona do okresu pięciu lat. Banki oferują bardzo selektywnie finansowanie projektów PRS-owych dla inwestorów instytucjonalnych. Ważne jest, aby inwestor miał doświadczenie i renomowanego operatora, przychody zapewniały wskaźnik obsługi zadłużenia na poziomie co najmniej 1,4, a ryzyko wzrostu stopy procentowej było pokryte poprzez odpowiedni instrument hedgingowy (IRS lub CAP). Dodatkowo, ze względu na wzrost kosztów utrzymania nieruchomości i mediów, bank wymaga tworzenia w modelu finansowym rezerw na koszty operacyjne oraz stosuje stres testy, które mają pokazać wrażliwość projektu na nieprzewidziane wzrosty strony kosztowej. Powyższe wymogi i założenia kosztowe wpływają w obecnym czasie na zmniejszenie opłacalności projektów nawet przy zwiększających się czynszach. Aby utrzymać wymagany przez bank wskaźnik pokrycia zadłużenia, często możliwa do uzyskania kwota kredytu spada z wcześniej przyjętego poziomu LTC 60 proc. do ok. 50 proc. Często projektowany w tych warunkach wskaźnik „cash on cash” jest na poziomie kilku procent, a szacowany IRR oscyluje wokół 10 proc., co mogłoby oznaczać mało opłacalny projekt. Dlaczego zatem inwestorzy inwestują w ten sektor? Capital value budynków PRS w Polsce jest nadal znacznie poniżej poziomu capital value w krajach Europy Zachodniej z szansą na dalszą zwyżkę.
Z kolei deweloperzy przy budowie mieszkań na sprzedaż do indywidualnych inwestorów korzystają głównie ze środków zgromadzonych na otwartych rachunkach deweloperskich swoich klientów. Kredyt bankowy jest przeważnie tylko elementem posiłkowym, gdyż korzystanie ze środków na rachunku deweloperskim było prawie bezkosztowe. Natomiast nabycia gruntów były finansowane przeważnie ze środków własnych i z obligacji korporacyjnych, a obligacje były albo spłacane z przychodów ze sprzedaży mieszkań, albo w części rolowane na następny okres.
W sytuacji ograniczonego popytu na mieszkania ze strony klientów indywidualnych – wymuszonego przez małą dostępność kredytową lub nawet rozwiązywanie umów deweloperskich przez klientów, którzy stracili zdolność kredytową – deweloper chcący skończyć budowę musi liczyć się z koniecznością większego wykorzystania kredytu w rachunku bieżącym lub kredytu rewolwingowego, co oczywiście przy wysokim poziomie WIBOR powoduje drastyczny wzrost kosztów. Drugim elementem jest konieczność wykupu zapadających w przyszłości obligacji korporacyjnych wraz z dużo wyższymi odsetkami, gdyż przeważnie obligacje też są oparte o WIBOR. Dodatkowe gwałtowne wzrosty kosztów materiałów i energii powodują, że marża deweloperska się znacznie zmniejsza, co może prowadzić w niektórych wypadkach do utraty płynności.
Część deweloperów zatem wstrzymuje projekty, gdzie nie ma jeszcze przedsprzedaży, aby uniknąć powyższych problemów, a niektórzy próbują pozbywać się części gruntów, aby uwolnić środki na bieżące projekty. Banki widzą ryzyka i dlatego zwiększają wymagany udział własny oraz bardzo selektywnie finansują nowe projekty deweloperskie.
***
Karolina Furmańska, senior residential analyst, Consulting & Research, Capital Markets, Cushman & Wakefield
Mira Kantor-Pikus, partner, Equity, Debt & Alternative Investments, Capital Markets – Poland, Cushman & Wakefield
